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13/04/2021 Market Insights

Vues et Convictions - avril 2021

Comment investir dans une phase de hausse des taux d’intérêt ?Alors que notre scénario pro-cyclique a commencé à se déployer comme prévu, les prévisions que nous avions faites en janvier pour la fin de l’année ont presque toutes été atteintes au bout de 3 mois. La plupart des prix des actifs risqués ont désormais retrouvé leur niveau d’avant-crise anticipant la sortie de la pandémie. Les facteurs de soutien ont été nombreux: les campagnes de vaccination permettant d’entrevoir une réouverture des économies, les banques centrales, les plans de relance fiscaux, la réouverture des économies le rebond des bénéfices des entreprises, la faiblesse extrême des taux réels et nominaux.Certains de ces soutiens vont inévitablement se tarir au cours des prochains mois au fur et à mesure que les économies vont sortir de la pandémie. La hausse des taux longs, attendue plutôt en fin d’année, a déjà bien commencé. Mais ce qui rend les investisseurs nerveux n’est pas tellement la tendance haussière des taux, car elle reflète l’amélioration économique, mais la rapidité de leur remontée. Nous estimons que cette hausse des taux obligataires va se poursuivre dans les prochains mois mais à un rythme plus progressif.Cette hausse des taux impacte les marchés d’actions car elle conduit à une compression des multiples de valorisation. Les jours où la hausse des actions était tirée par l’expansion des PER semblent ainsi terminés. Estce que la hausse des bénéfices des entreprises pourra remplacer ce facteur de soutien ? L’amplitude du rebond des bénéfices anticipé pour cette année ne s’est pas vu depuis 10 ans. Ce mouvement a propulsé les marchés boursiers vers de nouveaux sommets. Nous estimons que malgré cela il y a encore place pour des révisions supplémentaires à la hausse des bénéfices. Cela peut sembler optimiste. Mais, généralement, les analystes sous-estiment aussi bien la baisse des bénéfices dans une crise, que leur rebond lors d’une reprise économique. Certains secteurs comme la banque bénéficient d’ailleurs directement de la hausse des taux longs et de la pentification de la courbe des taux. Ce scénario est ainsi certainement optimiste, mais pas irréaliste.Dans ce scénario, nos 3 thématiques d’investissement préférées sont les suivants: se repositionner sur les petites et moyennes capitalisations qui profitent le plus de la reprise cyclique en Europe, investir dans les « fallen angels » via les actions ou le crédit car elles vont bénéficier pleinement de la réouverture des économies, maintenir les investissements dans la transition énergétique, le Green Deal européen et les autres plans allant diriger pour plusieurs années les flux d’investissements vers ces entreprises pour diminuer drastiquement les émissions de CO2 d’ici 2030.La remontée des taux d’intérêt constitue un changement majeur par rapport au régime antérieur. Une page se tourne ainsi et nous devons dorénavant apprendre à vivre avec des taux orientés à la hausse.LIRE LA SUITE SUR LE PDF CI-DESSOUS
06/04/2021 Web conférence

Le crédit court terme dans un contexte de normalisation économique et financière

Le constat : la vitesse de normalisation du marché du crédit en 2020 qui n'est pas sans conséquencePerspective 2021 : une année de transition, tout n'est pas encore réglé. Les conditions d'une reprise stable et sereine ne sont pas encore réunies notamment en Europe.Rien ne fera dévier les banques centrales de leur trajectoires en 2021 : un soutien indéfectible aux marchés obligatairesBFT Crédit 6 Mois ISR, BFT Crédit 12 Mois ISR et BFT Crédit Opportunités ISR
28/03/2021 Lettre Monétaire

Lettre monétaire - mars 2021

Le virus du SARS-CoV-2 continue de sévir notamment en Europe où la prolifération du variant anglais a conduit plusieurs économies à durcir les mesures de confinement. A contrario, les Etats-Unis et le Royaume-Uni, qui ont déjà fait vacciner une proportion significative de leur population, envisagent une réouverture très prochaine des établissements soumis à des mesures de restriction. Ce décalage ostensible en matière de trajectoire sanitaire s’en ressent également au niveau des perspectives économiques.De nombreux pays européens revoient leurs projections de croissance économique à la baisse à commencer par l’Allemagne (+4,5% en début d’année contre 3% en mars). A l’opposé, les Etats-Unis font face à un risque de surchauffe. La Fed a considérablement relevé ses chiffres de croissance pour l’exercice 2021 ; La normalisation économique, plus précoce qu’escompté, a eu pour <conséquence un ajustement rapide du taux de rendement des obligations d’Etat américain à 10 ans. Depuis le début de l’année, ils ont progressé de 83 pb entraînant dans leur sillage une augmentation des taux longs allemands de 25 pb. Les membres du directoire de la Fed, ainsi que leur président, ont indiqué que cette appréciation des taux d’intérêt ne suscitait aucune forme d’inquiétude car elle était en phase avec les nouvelles projections d’activité économique.A contrario, Christine Lagarde s’est montrée beaucoup plus directive lors du dernier comité de politique monétaire de la BCE qui s’est tenu à la mi-mars. Il convient de garder à l’esprit qu’à ce stade rien ne justifie une appréciation des taux de rendement des obligations d’Etat allemandes sinon la contagion en provenance des Etats-Unis.Dans ce contexte, le gouverneur de la BCE a indiqué que les achats réalisés dans le cadre du PEPP (Plan Pandémique) seraient renforcés de manière substantielle afin d’endiguer la pression haussière subie par les taux d’intérêt de la zone euro. Les taux courts de la zone Euro ont très légèrement baissé sur le mois, le taux du swap Eonia 1 an s’établissant à -49 bp. Concernant le crédit, les spreads des émetteurs sur le marché monétaire sont restés globalement stables sur le mois. Par exemple, les spreads de banques françaises notés A1P1 affichent des niveaux moyens de Eonia -5 bp sur les maturités de six mois, et de Eonia – 2 bp sur les maturités d’un an. A noter également, une certaine tension sur les pensions pour le passage du trimestre (baisse des taux de rémunérations).LIRE LA SUITE SUR LE PDF CI-DESSOUS
27/03/2021 Note Éco

Note éco - mars 2021

Etats-Unis et zone euro : le grand écartLe virus du SARS-CoV-2 continue de sévir notamment en Europe où la prolifération du variant anglais a conduit plusieurs économies à durcir les mesures de confinement. A contrario, les Etats-Unis et le Royaume-Uni, qui ont déjà fait vacciner une proportion significative de leur population, envisagent une réouverture très prochaine des établissements soumis à des mesures de restriction. Ce décalage ostensible en matière de trajectoire sanitaire s’en ressent également au niveau des perspectives économiques.De nombreux pays européens revoient leurs projections de croissance économique à la baisse à commencer par l’Allemagne (+4,5% en début d’année contre 3% en mars). A l’opposé, les Etats-Unis font face à un risque de surchauffe. La Fed a considérablement relevé ses chiffres de croissance pour l’exercice 2021 ; le FOMC table désormais sur une augmentation du taux de croissance du PIB de 6,5% (soit +1,5 pt par rapport à la projection de début d’année) alors même que la récession enregistrée en 2020 n’était que de - 3.5%. Les Etats-Unis parviendront vraisemblablement à rejoindre le niveau d’activité du Q4.19 dès la fin du premier semestre 2021. Cette révision haussière résulte d’une sortie plus rapide qu’escompté de la crise sanitaire et du soutien massif de l’Etat fédéral.Trois mois après l’élection de Joe Biden, la nouvelle administration américaine a mis en œuvre un nouveau plan de soutien budgétaire d’un montant de 1900 Mds $, soit 9% du PIB. Ce plan a pour principal objectif de soutenir la demande intérieure et notamment la consommation des ménages qui contribue à hauteur de 70% de la richesse nationale des Etats-Unis. Le revenu des ménages américains, en comptabilisant les dépenses de transferts, a progressé de 13% sur un an en janvier. Il est intéressant de noter que ce dernier a stagné sur la même période lorsqu’on exclut ces dépenses de transferts, preuve de l’importance que revêt le plan de soutien budgétaire.Ecart conjoncturel et dynamique des taux longsLa normalisation économique, plus précoce qu’escompté, a eu pour conséquence un ajustement rapide du taux de rendement des obligations d’Etat américain à 10 ans. Depuis le début de l’année, ils ont progressé de 83 pb entraînant dans leur sillage une augmentation des taux longs allemands de 25 pb. Les nombreuses interventions des membres du FOMC, qui se sont exprimés à propos de cette hausse des taux longs, ont reçu un accueil mitigé de la part des investisseurs. Les membres du directoire de la Fed, ainsi que leur président, ont indiqué que cette appréciation des taux d’intérêt ne suscitait aucune forme d’inquiétude car elle était en phase avec les nouvelles projections d’activité économique.LIRE LA SUITE SUR LE PDF CI-DESSOUS
17/03/2021 Lettre Monétaire

Lettre Monétaire - février 2021

L’amélioration des perspectives économiques aux Etats-Unis et les efforts déployés au niveau budgétaire ont entrainé une hausse des taux d’intérêt à long terme aux Etats-Unis au cours du mois de février (+37 bp). Cette pression haussière sur la partie longue de la courbe des taux américains, entretenue également par le retour de l’inflation, s’est traduite par une accélération du mouvement de pentification de la courbe des taux. L’augmentation des taux américains a entraîné dans son sillage celle des taux d’intérêt européens. Le taux de rendement des obligations d’Etat allemandes à 10 ans a progressé de 25 bp au cours du mois écoulé.Sur le front économique, la publication de plusieurs indicateurs en Europe est venue alimenter la thèse d’une situation économique moins dégradée qu’escomptée. Le PIB du T4.20 de l’économie allemande a été révisé à la hausse, respectivement de +0,2pt. En Allemagne, l’enquête IFO publiée en février s’est redressée au-delà des attentes, à 92,4 contre 90,3 en janvier, inscrivant son meilleur niveau observé depuis octobre. Cette amélioration notable du climat économique en Allemagne continue d’être tractée par la partie industrielle.Suite aux dissensions qui ont conduit G. Conte à présenter la démission de son gouvernement en janvier dernier, le Président de la République S. Matarella a nommé M. Draghi au poste de Premier Ministre lui confiant ainsi la tâche de former un nouveau gouvernement. Le 12 février, M. Draghi a présenté un nouveau gouvernement de coalition nommant au poste de Ministre de l’économie Daniele Franco, l’ancien Directeur Général de la Banque d’Italie.Les taux courts de la zone Euro ont augmenté sur le mois, le taux du swap Eonia 1 an s’établissant à -48 bp. Concernant le crédit, les spreads des émetteurs sur le marché monétaire sont restés globalement stables sur le mois. Par exemple, les spreads de banques françaises notés A1P1 affichent des niveaux moyens de Eonia -6 bp sur les maturités de six mois, et de Eonia - 2bp sur les maturités d’un an.LIRE LA SUITE SUR LE PDF CI-DESSOUS
02/03/2021 Note Éco

Note éco - février 2021

L'emballement de l'économie américaineL'amélioration des perspectives économiques aux Etats-Unis et les efforts déployés au niveau budgétaire ont permis de préserver le pouvoir d'achat des ménages américains. Le revenu disponible des ménages a ainsi progressé de 10% en janvier, dopé par le plan de soutien de 900Mds $ (soit 3,4% du PIB), adopté en décembre dernier par le Congrès Américain, et les ventes au détail ont progressé de 5,3% sur le seul mois de janvier. La bonne tenue des commandes à l'industrie est venue confirmer la thèse d'une reprise plus marquée que celle escomptée par le consensus. Si l'on ajoute la nouvelle enveloppe budgétaire proposée par l'Administration Biden, d'un montant de 1900Mds $ (soit 9% du PIB) au titre de l'exercice 2021, la thématique de la reprise a rapidement cédé sa place à celle de la surchauffe économique. A l'instar des commentaires de Larry Summers et d'Olivier Blanchard, qui s'interrogent sur l'opportunité d'un plan d'une telle envergure dans un contexte de croissance plus résiliente qu'attendu, les taux d'intérêt à long terme se sont appréciés de manière substantielle aux Etats-Unis au cours du mois de février (+37 bp). Cette pression haussière sur la partie longue de la courbe des taux américains, entretenue également par le retour de l'inflation (l'inflation sous-jacente est ressortie au-dessus des attentes et les anticipations de croissance des prix sur un an, mesurées par l'enquête de l'Université du Michigan, ont atteint +3,3% en février), s'est traduite par une accélération du mouvement de pentification de la courbe des taux (mesurée par l'écart de taux de maturité 10 ans et 2 ans).L’augmentation des taux américains a entraîné dans son sillage celle des taux d’intérêt européens. Le taux de rendement des obligations d’Etat allemandes à 10 ans a progressé de 25 bp au cours du mois écoulé. Notons sur le front économique que la publication de plusieurs indicateurs en Europe est venue alimenter la thèse d’une situation économique moins dégradée qu’escompté. Le PIB du T4.20 de l’économie allemande a été révisé à la hausse, respectivement de +0,2pt. En Allemagne, l’enquête IFO publiée en février s’est redressée au-delà des attentes, à 92,4 contre 90,3 en janvier, inscrivant son meilleur niveau observé depuis octobre. Cette amélioration notable du climat économique en Allemagne continue d’être tractée par la partie industrielle. Quant aux secteurs des services, ce dernier continue de pâtir des mesures sanitaires toujours en vigueur. L’enquête INSEE sur le climat des affaires dans les services recule et reste loin de sa moyenne de long terme. Le taux d’épargne en France se maintient sur de hauts niveaux et ne devrait pas faiblir dans l’immédiat comme l’atteste l’enquête réalisée auprès des ménages en France.Italie : Super Mario endosse une nouvelle casquetteSuite aux dissensions qui ont conduit G. Conte à présenter la démission de son gouvernement en janvier dernier, le Président de la République S. Matarella a nommé M. Draghi au poste de Premier Ministre lui confiant ainsi la tâche de former un nouveau gouvernement. Le 12 février, M. Draghi a présenté un nouveau gouvernement de coalition nommant au poste de Ministre de l’économie Daniele Franco, l’ancien Directeur Général de la Banque d’Italie. La nomination de l’ancien gouverneur de la BCE a eu pour effet de rassurer les investisseurs quant à la probabilité de voir aboutir les nombreuses réformes en suspens depuis plusieurs années en Italie. Ces annonces ont déclenché un mouvement de compression du spread de taux entre l’Italie et l’Allemagne qui a atteint un point bas, inobservé depuis 2015. Au-delà de la confiance qu’inspire Super Mario, le chantier des réformes demeure titanesque. Le potentiel de croissance de cette économie est voisin de 0 et la question de la soutenabilité de la dette devient d’autant plus cruciale que la normalisation des taux longs est en cours.Mabrouk Chetouane
17/02/2021 Actualité

Note inflation - le péril inflationniste

Le constat : les marchés s’inquiètentLa lourde contraction de l’activité économique et les dérèglements causés par la pandémie ont eu pour conséquence d’affaiblir le rythme de progression des indices de prix à la consommation. Nous avons ainsi observé une baisse significative de l’inflation dans la quasi-totalité des pays de l’OCDE, voir des phénomènes de baisse des prix en Europe notamment en 2020. Les quantités de liquidité injectées par les banques centrales, les perfusions massives accordées par les états combinés à la reprise économique devraient légitimement occasionner une reprise significative de l’inflation.Qu’en est-il en réalité....?LIRE LA SUITE SUR E PDF CI-DESSOUS